Мост от стоимости бизнеса к цене доли: пять шагов расчёта EV → Equity

Чем стоимость бизнеса отличается от цены доли?

Стоимость бизнеса (enterprise value, EV) — цена денежного потока компании независимо от того, чем он профинансирован, а цена доли (equity value) — часть этой стоимости, которая достаётся собственнику после расчёта с кредиторами и поправок по договору. Мультипликатор и дисконтированный поток дают первую величину; деньги на счёт продавца приходят по второй.

Покупатель называет в предложении EV, а платит Equity. Разница между ними складывается из строк, каждая из которых имеет своё определение, свою дату расчёта и свой документ. Состав чистого долга разобран отдельно в материале «Что входит в чистый долг», а влияние кредитов на сделку — в материале «Продажа бизнеса с долгами». Здесь — сам мост по шагам.

Пять шагов моста

Шаг первый — стоимость бизнеса. Нормализованная прибыль, умноженная на мультипликатор, либо дисконтированный денежный поток. Корректировки прибыли согласуются до перехода к остальным строкам: каждая из них умножается на мультипликатор.

Шаг второй — чистый долг. Кредиты, займы, лизинг, начисленные проценты и строки, которые договор относит к долгу закрытым перечнем, за вычетом денежных средств. Вычитается рубль в рубль.

Шаг третий — оборотный капитал. Фактический уровень на дату расчёта сравнивается с нормальным. Уровень ниже нормы уменьшает цену на разницу, выше — увеличивает. Норма считается как среднее за период, который стороны фиксируют в договоре; период берут таким, чтобы он покрыл сезонный цикл. Механика разобрана в материале «Оборотный капитал в сделке».

Шаг четвёртый — условные обязательства и удержания. Иски, налоговые риски, гарантии за третьих лиц. Известный риск с оценённой суммой вычитается из цены; риск с неясной суммой уходит в удержание или на счёт эскроу (ст. 860.7 ГК РФ) до истечения срока заверений.

Шаг пятый — цена доли. Остаток распределяется по долям участников и делится на часть к выплате на закрытии и часть, которая приходит позже.

Условный пример расчёта

Условный пример: стоимость бизнеса согласована на уровне 1 000 условных единиц. Кредиты и лизинг составляют 350, денежные средства на счетах — 100, чистый долг — 250. Нормальный оборотный капитал — 200, фактический на дату расчёта — 170, поправка — минус 30. Налоговый спор оценён в 40 и уходит на счёт эскроу. Цена доли к выплате на закрытии — 680, ещё 40 приходят после истечения срока заверений, если претензия покупателя отсутствует.

Из примера видна механика: из 1 000 в предложении на закрытии продавец получает 680. Каждая из трёх поправок обсуждается отдельно, и сдвиг любой из них меняет сумму к выплате на ту же величину. Сдвиг нормы оборотного капитала на 10 условных единиц стоит продавцу столько же, сколько снижение стоимости бизнеса на 10, а заметить его в договоре труднее.

Строка моста, состав и подтверждение

Правая колонка задаёт порядок подготовки. Строка, которую продавец подтверждает документом раньше покупателя, обсуждается по его расчёту; строка без документа обсуждается по расчёту покупателя.

Где в мосте теряются деньги продавца

Первая точка — дата расчёта. Схема locked box фиксирует мост на последнюю отчётную дату и запрещает утечку стоимости после неё; схема completion accounts пересчитывает долг и оборотный капитал на дату закрытия. От выбора зависит, кто несёт изменения между датами.

Вторая точка — определения. Чистый долг, описанный общим словом «задолженность», даёт покупателю простор на этапе окончательного расчёта. Закрытый перечень строк с примером расчёта на отчётную дату сужает спор до арифметики.

Третья точка — двойной учёт. Одна и та же сумма может попасть и в чистый долг, и в оборотный капитал, например просроченная кредиторская задолженность. Договор указывает, в какой строке учитывается каждая статья, и строка учитывается один раз.

Четвёртая точка — удержания. Сумма эскроу, срок и условия выплаты согласуются вместе с перечнем заверений; возмещение потерь по ст. 406.1 ГК РФ описывается в договоре конкретными обстоятельствами.

Мост при продаже части долей

При продаже части долей мост считается так же, а последняя строка делится пропорционально: покупатель доли платит свою часть цены доли после всех вычетов. Условный пример: цена доли по мосту — 680 условных единиц, продаётся половина долей, к выплате — 340. Отдельно обсуждаются две поправки: премия за контроль, если пакет даёт покупателю управление, и дисконт за отсутствие контроля для миноритарного пакета. Обе поправки применяются к последней строке моста, а чистый долг и оборотный капитал остаются общими для компании.

Порядок перехода доли в обществе с ограниченной ответственностью задан ст. 21 закона № 14-ФЗ: сделка по отчуждению доли удостоверяется нотариально (п. 11 ст. 21). Поэтому расчёт моста прикладывается к договору как приложение с формулой и датой расчёта, а нотариальный договор ссылается на это приложение.

Порядок согласования строк

Строки моста согласуются сверху вниз, и каждая закрывается до перехода к следующей. Сначала стороны фиксируют нормализованную прибыль и способ оценки — эта строка задаёт масштаб. Затем согласуется закрытый перечень долговых строк с расчётом на отчётную дату. Третьим шагом идёт норма оборотного капитала: стороны выбирают период, исключают разовые колебания и записывают порядок расчёта фактического уровня. Четвёртым — перечень условных обязательств с суммами, способ их учёта и срок удержания.

Такой порядок даёт продавцу две выгоды. Первая — прозрачность: каждая уступка видна в рублях в своей строке, и стороны торгуются о сумме, а общая цена складывается из согласованных частей. Вторая — темп: строка, согласованная до проверки покупателя, переходит в договор без повторного обсуждения, и окончательный расчёт сводится к сверке цифр на дату закрытия. Протокол согласования с датами и версиями расчёта хранится вместе с проектом договора.

Что подготовить до переговоров

Расчёт моста на последнюю отчётную дату по всем пяти строкам; помесячный оборотный капитал за полный сезонный цикл и предложение по норме; реестр долговых договоров; перечень условных обязательств с оценкой сумм; проект определений строк для договора. С этим пакетом продавец сравнивает предложения покупателей по цене доли, а EV остаётся отправной точкой.

Что спрашивают чаще всего?

Почему покупатель называет одну цену, а платит другую

Предложение называет стоимость бизнеса, а платёж считается по цене доли: из EV вычитаются чистый долг, поправка на оборотный капитал и удержания.

Кто определяет нормальный оборотный капитал

Стороны договора: норма согласуется по помесячным данным и записывается в договор вместе с примером расчёта (п. 1 ст. 424 ГК РФ).

Чем закрываются условные обязательства в мосте

Вычетом из цены, удержанием на счёте эскроу по ст. 860.7 ГК РФ, заверениями по ст. 431.2 ГК РФ или возмещением потерь по ст. 406.1 ГК РФ.

Материал носит информационный и справочный характер. Решения по конкретной ситуации принимаются на основании документов и совместно с профильным консультантом: каждый случай требует отдельного анализа.